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Sauver la Grèce et l’Europe grâce au pluralisme monétaire

Au bout de deux ans, et après avoir claqué 340 milliards d’euros (soit environ 1.000 euros par citoyens européens), l’Union Européenne commence enfin à comprendre que la Grèce ne pourra pas rembourser sa dette, que les politiques d’austérité ne mènent nulle part et que la zone euro va devoir se réformer en profondeur. Ne doutons pas que les petits génies du FMI, de l’UE et de la BCE, qui ont tout géré à l’envers depuis 10 ans, parviendront à mettre en place un scénario catastrophe qui débouchera, comme prévu, sur une catastrophe. Pourtant, la Grèce et l’Euro peuvent encore être sauvés si on accepte de revenir sur le monopole monétaire des gouvernements et qu’on instaure un pluralisme et une libre concurrence entre différentes monnaies.

Revenons sur le scénario le plus probable à ce jour. Quelque soit le résultat des élections grecques, le nouveau gouvernement manquera de la volonté ou de la capacité de respecter le mémorandum de la Troika. On lui coupera donc les apports de liquidités et il sera obligé de constater un défaut franc et objectif sur sa dette. Du contrecoup, les banques ne pourront plus utiliser les obligations de l’Etat Grec comme garanties au guichet de la BCE et se verront privées d’accès à l’Euro, supprimant toute liquidité dans le système économique grec. La Banque de Grèce procédera donc à l’émission d’un nouvelle monnaie (Nouveau Drachme ou autre) qui sera introduite avec un cours de 1:1. Dès les premiers instants de cotation, elle perdra quelque 30 % de sa valeur et pourrait glisser sur le long terme jusqu’à -70 %. Les épargnants grecs, qui ne sont pas plus bêtes que les hedge funds, voyant le coup arriver essayeront de retirer leur épargnes bancaires en Euro avant le changement de monnaie et on aura un bank run qui précipitera l’ensemble du secteur bancaire dans la faillite. La crise contaminera ensuite le reste de l’Europe dès que les épargnants auront vu que le maintient dans l’Euro n’est pas garanti. Le bank run risque de se reproduire en Espagne, Portugal, Italie et peut-être en France, Belgique, etc. avec toutes les catastrophes qu’on imagine.

Et pourtant, tout ce scénario découle d’une simple prémisse jamais explicitée : le monopole territorial de la monnaie. Il est évident pour tout le monde que la Grèce doit être dans l’Euro ou hors de l’Euro. Qu’elle doit utiliser soit la monnaie unique, soit une monnaie nationale. C’est toujours blanc ou noir ! Binaire. Un ou zéro. Mais pourquoi ? Pour quelle raison mystérieuse ne pourrait-on pas avoir deux monnaies sur un territoire ? Ou trois ? Pourquoi la Grèce ne pourrait-elle pas fonctionner avec l’Euro ET la Drachme ? Voire l’Euro, la Drachme et le Dollar US ?

Il existe de nombreux exemples de pays ayant vécu un pluralisme monétaire sous différentes formes. Dans un grand nombre de pays sous-développés, la monnaie locale officielle est détrônée dans les commerces par le dollar sans que ça pose de problème à quiconque. En Chine, jusqu’en 1995, il existait deux Yuan, un pour le peuple et un pour les étrangers avec un marché noir qui permettait le conversion. Au 19ième siècle, aux Etats-Unis, circulaient des dollars d’or et des dollars d’argent. Cela revenait en fait à un système bi-monétaire, où le peuple épargnait l’un et dépensait l’autre en fonction des fluctuations des cours de ces deux métaux. En France même, le monopole du Franc ne date que du front populaire en 1936. A l’époque, des monnaies italiennes et espagnoles circulaient encore largement dans le sud. Le pluralisme monétaire n’a jamais bloqué l’activité économique, ni empêché qui que ce soit de faire ses comptes. Pourquoi ne pas essayer en Grèce puisque tout le reste a échoué ?

On pourrait imaginer le plan suivant.

Le pays fait défaut, ça, on n’y coupera pas. Du contrecoup, les banques perdent leur accès aux euros, mais elles conservent les comptes d’épargne exprimés en Euro quitte à suspendre temporairement les retraits. Le manque de liquidité dans le système économique est comblé par l’introduction d’une monnaie parallèle, le nouveau drachme dont l’objectif est de soutenir les échanges à l’intérieur de la Grèce. Les Grecs consommeraient en Drachme mais épargneraient en Euro. Bien sûr, la Drachme serait vue comme une monnaie faible et sujette à l’inflation. A elle seule, elle ne permettra pas de stabiliser le système. La grande peur des Grecs et des investisseurs, et ils ont raison, c’est que la Drachme parte dans une spirale inflationniste et que tous les actifs libellés en Drachme, depuis les comptes d’épargne jusqu’aux obligations commerciales, perdent leur valeur. Il serait tout-à-fait concevable, lorsqu’on accepte de sortir de l’idée d’un monopole monétaire, de régler ce problème en adoptant comme monnaie légale, le dollar américain. Le gouvernement annoncerait la conversion de tous les contrats de travail et que tous les échanges avec l’administration conserveront leur valeur faciale mais seront désormais libellés en dollar plutôt qu’en Euro. Ainsi, on obtient l’effet d’une dévaluation d’environ 30 % tout en conservant une monnaie qui jouit encore d’une certaine réputation. De nombreux pays ont adopté le dollar américain comme devise nationale et ne mènent aucune politique monétaire particulière. Ça demande un peu d’organisation, mais la Grèce pourrait très bien s’en accommoder, profitant en plus du plaisir revanchard d’humilier les dirigeants de la BCE.

A terme, la situation se stabilisera et une sélection s’opérera entre les monnaies selon leur usage. Quand la croissance économique reviendra, si la Nouvelle Drachme a été mal gérée et n’a pas su convaincre, elle s’effacera progressivement devant un système bi-monétaire tourné autour du Dollar et de l’Euro. Dans les autres pays européens, la constatation que les économies de citoyens ont été épargnées par les tribulations monétaires du pays devrait ramener la confiance dans le système bancaire et permettre de juguler les risques de contagion. Bien sûr, on n’évitera pas un défaut souverain et une baisse du niveau de vie des peuples surendettés, mais, ça, personne ne pourra l’éviter. Le pluralisme monétaire ne mènera pas l’Europe au paradis, mais, au mois, elle lui évitera l’enfer.

On m’objectera que cette solution étant à la fois simple et efficace, il n’y a aucune chance qu’elle soit mise en oeuvre. Et l’on aura -hélas !- raison.

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Le chiffre du jour : virgule cinq !

Le chiffre du jour – voire de l’année – c’est absolument et certainement le virgule cinq dans la phrase « les pays de la zone Euro se sont entendus pour réduire la dette grecque à 120,5 % du PIB d’ici 2020. » 12 heures de négociations pour aboutir à ce 120,5% ! Parce que vous aurez remarqué que, jusqu’à présent, on parlait de réduire cette dette à 120% du PIB en 2020.

Et moi, naïvement, quand on me disait 120%, je pensais qu’on citait un ordre de grandeur !

Non, non, non, non, non, non, non, non, non, non !

Il y a quelque part un mec qui pense réellement qu’il est capable d’évaluer le ratio dette/PIB de la Grèce à un horizon de 8 ans avec une décimale de précision ! Et ce mec a manifestement dû revoir son calcul suite à une information nouvelle. Par contre, je ne sais pas exactement laquelle : est-ce qu’il prévoit que le PIB de la Grèce en 2018 sera de 0,45% inférieur à ses prévisions antérieures ? Est-ce que le remboursement des médicaments génériques va se mettre en oeuvre avec 6 mois de retard ? Est-ce qu’il anticipe une hausse du taux directeurs de la BCE dans 3 ans et 2 mois plutôt que dans 3 ans et demi ?

Je suis sûr qu’il doit avoir un modèle économétrique formidable ce type. Faut dire qu’à la Commission Européenne, ils sont bien équipés. C’est pas parce qu’ils ont foiré la création de l’Euro, qu’ils n’ont pas détecté les chiffres trafiqués de la Grèce, qu’ils n’ont rien vu venir de la crise de la dette et, qu’en 2 ans, ils n’ont pas été fichus d’avancer d’un pas dans son dénouement qu’ils vont changer leurs habitudes. Si la feuille Excel leur dit que la ratio d’endettement de la Grèce sera de 120,5 % en 2020, on ne va pas prendre des engagements irréaliste en faisant rêver les Grecs à un ratio de seulement 120 % !

Non, mais, sans déc !

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Les 12 conséquences d’un défaut grec

Soyons clair, personne ne peut prédire ce qui se passera après le défaut grec. Dans un monde aussi intégré et interconnecté que celui de la finance moderne, il est impossible à qui que soit (analystes, banques centrales ou gouvernements) de prévoir les réactions en chaîne qui suivraient la détonation grecque. Je me risque à quelques commentaires parce que le sujet est sur toutes les lèvres et que je suis en désaccord avec beaucoup de propos tenus autour de moi ces derniers temps. J’ai néanmoins conscience qu’il s’agit d’un exercice de haute voltige et que les événements peuvent à tout moment prendre une direction totalement imprévue. La seule certitude, c’est qu’il y aura des surprises.

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A. Conséquences du défaut en Grèce

1) Explosion du système de parti en Grèce. A chaque vote, de nouvelles défections viennent réduire les rangs parlementaires des deux principaux partis grecs. Après le vote d’hier soir, plus de 40 députés (sur 300) se sont fait exclure de leur groupe parlementaire. Samaras, le chef du parti de droite Nouvelle Démocratie, se discrédite à toute allure pour avoir critiqué les plans d’austérité pendant 2 ans et, maintenant, en défendre de plus rudes. Quand au Pasok, il est en pleine implosion et va se faire laminer aux prochaines élections. De façon un peu surréaliste, l’extrême droite est venu faire un petit tour au gouvernement pour s’en aller au premier vent contraire. Quant à l’extrême gauche, elle se déchire entre factionscommunistes et anarchistes qui se battent entre eux dans les manifestations quand les flics sont trop loin. Bref, tout le paysage grec va devoir se recomposer autour de la question de l’après-défaut.

2) Départ de la zone Euro. Lorsque l’Etat grec aura fait faillite, l’ensemble du secteur bancaire grec suivra vu que l’essentiel de son bilan est investi en obligations locales. Dans tous les pays de la zone Euro, les différentes obligations étatiques et bancaires servent de garantie lors des opérations de financement des banques par la BCE. Privées de garanties, les banques grecques ne pourront plus accéder au crédit de la BCE et le flux monétaire s’interrompra aussitôt. La Banque de Grèce sera donc contrainte de produire une nouvelle monnaie pour alimenter le secteur bancaire probablement en échange de leur nationalisation.

3) Hyper-inflation et paupérisation. Le passage à la Nouvelle Drachme produira un effet explosif sur les prix des biens importés dont la Grèce est très dépendante à ce jour. Les produits de base continueront à être fournis localement, mais on peut s’attendre à des pénuries sur tout le reste. Ce déséquilibre sera progressivement compensé par un transfert de propriété vers des mains étrangères. Confrontés à la nécessité de trouver des euros, les riches grecs vendront aux étrangers leurs usines, leurs résidences secondaires et leurs oeuvres d’art. Dans les mois qui suivront le défaut, les entrepreneurs européens bénéficieront de conditions d’investissement extraordinairement favorables. A terme, cet investissement alimentera un nouvelle croissance.

4) Explosion de la corruption. Relevant d’un Etat failli qui les paye en monnaie de singe, les fonctionnaires grecs réagiront comme tous les fonctionnaires du monde, et monnayeront leurs services au « consommateur » final. Mais « celui qui paye, contrôle » et le gouvernement central va perdre le contrôle sur sa fonction publique et l’application réelle de la loi sera de plus en plus éloignée des décisions gouvernementales. D’une certaine façon, la situation deviendra plus favorables aux entrepreneurs capables de « gérer » les fonctionnaires et, comme en Russie, on verra émerger une classe sociale composée de demi-margoulins, au passé trouble, mais capables de créer de la richesse.

5) L’Etat va se recentrer sur ses fonctions régaliennes. L’ère du tout pour tout le monde est finie et il faudra enfin faire des choix. Les fonctions de maintient de l’ordre seront probablement les premières servies alors que l’Etat abandonnera les politiques de redistribution, et en premier lieu, annulera les retraites. A court terme, nous assisterons à une choc social chez les pensionnés qui vivront une situation extrêment dure. Mais à moyen terme, l’abandon des politiques redistributives produira un surcroît d’investissement dans le pays. En laissant l’argent dans les mains de ceux qui en produisent le plus, plutôt que de le transférer à des vieillards improductifs, on assure un plus grande rentabilisation du capital. Ainsi, la Grèce gagnera en productivité face aux autres pays européens plombés par leurs systèmes sociaux obsolètes.

En conclusion, le défaut grec conduira à une situation sociale extrêmement pénible à court terme. Néanmoins, à moyen terme, il permettra le développement d’une nouvelle dynamique entrepreneuriale positive pour le pays. Il faudra entre 6 mois et 2 ans pour que la Grèce se remette du choc économique qu’elle aura subi mais je suis persuadé qu’elle se transformera à terme en « Dragon » européen.

Le principal risque réside dans la possibilité d’un coup d’Etat militaire. Le système politique grec est au bord de l’implosion. Les partis politiques se déchirent de l’intérieur et les futurs élections pourraient donner naissance à un parlement sans majorité. Si on ajoute à cela le désordre civil et l’explosion probable de la corruption, certains pourraient être tenté par un second régime des colonels. Pour éviter cela, il est indispensable que la Grèce quitte l’Euro sans quitter l’Union européenne.

B. Conséquences du défaut au niveau international

6) Le pays suivant sur la liste n’est pas le Portugal, mais la République de Chypre dont on n’entend jamais parler. Ce pays, membre de l’Union Européenne et de la zone Euro, est le petit frère de la Grèce. Même population, même culture, même économie. Formellement, il y a deux pays différents, mais en pratique, ce n’est qu’une des îles grecques. Le krach grec va toucher Chypre de plein fouet et sa note crédit a été abaissée plusieurs fois pour rendre compte de la dépendance totale de son secteur bancaire à l’économie grecque. Au point de vue géopolitique, on peut s’interroger sur l’attitude qu’aura la Turquie en cas de faillite chypriote. Les troupes turques occupent toujours le nord de l’île et si l’Etat du Sud fait faillite, n’en profiteront-elles pas pour conquérir quelque avantage militaire ? Les relations entre l’Union Européenne, la France en particulier, et la Turquie ne sont pas au beau fixe ces derniers temps. Sans envisager une quelconque forme de guerre, je pense que certains pourraient se lancer dans la surenchère un peu inquiétante.

7) Au niveau européen, le défaut grec va ressouder temporairement les autres gouvernements. Les gouvernements portugais, espagnol et italien vont réaffirmer leur désir d’éviter le « désastre » et vont donner des gages à l’Allemagne en renforçant l’austérité. Dans tous les pays, l’exemple de la Grèce, et les premiers effets les plus dévastateurs, sera utilisé pour justifier les politiques économiques en cours et museler l’opposition syndicale. L’apparition d’un ennemi commun, le spectre de la faillite, sera utilisé pour faciliter les prises de positions en faveur d’une intégration plus poussée.

8) A moyen terme, par contre, la faillite grec va contaminer d’autres pays. Le vrai danger, c’est que la situation en Grèce ne tourne pas au cauchemar. Si la Grèce nous livre le spectacle d’un pays du tiers-monde, avec des enfants morts de faim, la guerre civile et un putsch militaire, il est probable que ça calmera les citoyens des autres pays pour un bout de temps et que partout les politiques d’austérité seront acceptées avec résignation. Mais si, comme je le crois, l’abandon du fardeau de la dette permet à la Grèce de se retourner, de sortir la tête hors de l’eau et de reconstruire une nouvelle économie plus saine et plus dynamique, les gouvernements portugais et irlandais seront incapables d’expliquer à leur population pourquoi ils ne suivent pas le même chemin. Ce seront ensuite les Italiens, les Espagnols, les Belges et les Français qui ouvriront le débat sur l’effacement de leur dette nationale. Et, là, les choses sérieuses vont commencer.

C. Conséquences du défaut sur les marchés financiers.

9) Je n’ai absolument aucune idée des mouvements qui auront lieu sur l’Euro, parce que sur les marchés monétaires, tout dépend de ce qu’il se passe sur l’autre monnaie de la paire. Est-ce que l’Euro/USD va monter ou descendre ? Ça dépendra aussi du dollar. Il me semble quand même que, passé la première frayeur, le défaut grec devrait pousser l’Euro à la hausse. Fondamentalement, plus l’Euro ressemblera au Deutsche Mark, plus il sera fort. Donc chaque départ d’un pays périphérique devrait le faire monter. Il n’y a pas si longtemps, on évoquait l’idée d’une « sortie par le haut » de l’Allemagne. Dans ce cas, évidemment l’Euro aurait plongé. Mais il me semble que le scénario est abandonné. Par la suite, si la désintégration de la zone Euro devait se poursuivre, il faudrait voir qui part et qui reste. S’il ne reste que les pays du coeur de l’Europe (Allemagne, Pays-bas, Luxembourg, Autriche), je ne vois pas pourquoi cette monnaie ne deviendrait pas un référent face à un dollar affaibli par la FED.

10) A l’annonce de la faillite, les marchés sont capables de nous prendre par surprise et de lancer un rally. L’officialisation de l’inéluctable devra soulager un certain nombre d’opérateurs qui ne savent pas sur quel pied danser. Une fois certain de l’avenir, ils peuvent prendre position et ça poussera les marchés à la hausse surtout s’ils ont corrigé d’ici là, dans l’attente de l’information. C’est le phénomène bien connu « Buy the rumor, Sell the news », mais appliqué à l’envers.

11) L’annonce du défaut peut tomber à tout moment, mais le défaut lui-même ne sera officiellement constaté qu’à la fin du mois de mars. C’est seulement à ce moment-là que les conséquences du défaut vont apparaître et, là, le marché devra bien prendre en compte la perte de valeur liée au défaut. Donc nous aurons une baisse. Combien ? Allez savoir ! Perdre 20 % pour aller retester les plus bas de septembre 2011 me semble un minimum. Il faut voir aussi comment les agences de notations vont intégrer le défaut grec dans l’évaluation de la qualité crédit des autres pays. Une nouvelle dégradation de la France ? Probable. Rajouter à cela la question des CDS qui restent dans le plus grand flou et les inévitables rumeurs qui seront propagées par les baissiers. Le pintemps sera chaud.

12) Le plongeon du printemps sera cependant l’occasion de se placer pour la hausse suivante. A priori, si l’Allemagne laisse tomber la Grèce, c’est que les banques allemandes sont hors de danger. Depuis 2 ans qu’on s’agite, elles ont certainement réussi à évacuer le risque, vers la BCE et vers les hedges funds. Et avec un engagement ferme de la BCE, l’effondrement du système financier ne doit plus être à l’ordre du jour. De plus, le défaut grec sera l’occasion pour les européens de resserrer les rangs et d’intensifier les politiques d’austérité. On peut donc s’attendre à une fin d’année assez favorable une fois que le marché aura corrigé.

13) La surprise du chef : Ce qui est rigolo quand on change le paradigme fondamental du marché, ici le principe évident que les Etats occidentaux ne peuvent pas faire faillite, c’est qu’il y a toujours quelqu’un qui a oublié de gérer son risque. Ou bien qui avait construit un merveilleux système backtesté sur les 50 dernières années mais qui n’est pas applicable dans le cas d’un défaut souverain. Ou bien un escroc qui, pour n’être pas démasqué, n’a pas pu modifier sa façon de fonctionner et va se prendre le défaut grec en pleine figure. Les moments de grands stress boursiers ont toujours été l’occasion de faire tomber les masques. Jérôme Kerviel a sauté en janvier 2008 au début de subprime, Nick Leeson en 1995 après le tremblement de terre de Kobe. Lors de la grosse chute de cet été, c’est Kweku Adoboli qui a failli faire sauter UBS. Bien sûr, la palme revient à Madoff qui aura tenu 20 ans avant d’être emporté par la panique financière de 2009. Et, vu le thème de ce billet, comment ne pas citer Long Term Capital Management dirigé par des Prix Noble d’économie et emporté par le défaut souverain de la Russie en 1998. Les dossiers sont à chaque fois différents, mais ils présentent tous un point commun, ils ne sont apparus qu’après que le marché se soit retourné. Rien n’était visible tant que le marché était haussier. On ne peut évidemment pas savoir où se cache le prochain escroc ou Prix Nobel d’économie, ni s’il va faire sauter la banque. Mais on peut être sûr qu’une surprise se prépare quelque part, et que les marchés ne l’ont pas certainement pas pricé.

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